Rigetti Computing 投研分析（2026年6月）

本文为 2026年6月15日 的时点快照分析，不代表当前观点。

本篇按上一版建仓判据撰写。现行判据为「持有 1 年，可以等到内在价值修复一倍吗？」，见方法论。

基本信息预览表

这是一家什么样的公司，以及它现在为什么跌——下文按危机投资的五步逻辑展开。

一、危机定性

市场现在在害怕什么

把话说在前面：Rigetti 这轮下跌，性质上不是经营崩塌，而是一轮投机性狂热的获利回吐，叠加量子板块内部的资金再分配。过去一年这只股票一度暴涨，52 周最高约 58 美元，随后从高点回落约六成，最近 30 天又跌了约 35%。

时间线很清楚。五月下旬，IBM 宣布五年投入 100 亿美元做量子计算，并拿到 10 亿美元联邦奖励，单周创下 24 年来最佳表现，"做量子就买 IBM"的叙事迅速成型，资金开始从小市值纯玩家撤出。五月二十一日，联邦 20.13 亿美元量子计划落地，Rigetti 拿到其中 1 亿美元的意向书，这本是利好，但市场更在意 IBM 拿了最大的一份。六月四日，Quantinuum 以约 130 亿美元估值上市，给"有 Honeywell 背书、看起来更强的纯玩家"提供了新的资金出口，进一步分流了 Rigetti 和 IonQ。叠加这期间纳斯达克因就业数据与加息预期回调，高波动的投机标的首当其冲。

一句话：这是情绪和资金结构层面的回撤，不是公司自身基本面出了可识别的结构性问题。事实上同期 Rigetti 单季营收创了纪录、拿到了联邦背书、技术里程碑也按期兑现。但有一点必须诚实地摆出来——所谓"被错杀"，前提是价格要足够低；而 Rigetti 即便跌完，仍以约 75.5 亿美元市值、约 750 倍的市销率在交易。这个前提到底成不成立，留到价格裁决一节回答。

这家公司到底在做什么

Rigetti 是一家垂直整合的超导量子计算公司，总部在加州伯克利，自己研发和制造超导量子处理器，自建模块化的多芯片架构，再通过云端和本地两种方式，把高比特数的系统卖给政府、科研机构和企业。现任 CEO 是 Subodh Kulkarni，创始人 Chad Rigetti 已于 2022 年离任。

它解决的底层问题是真实的：经典计算机在组合优化、分子模拟、材料科学这类问题上有指数级瓶颈，量子计算理论上能突破。但要诚实地讲，这个痛点目前还没到"很烦、很有用"的临界点。Rigetti 现在卖出去的东西，主要是把处理器交付给科研机构做早期探索，比如给萨斯喀彻温大学的 Novera 处理器、印度 C-DAC 的 108 比特系统订单、美国空军实验室的微波-光转换合同，而不是为企业解决已经能算出回报的生产级问题。CEO 自己在公开访谈里也直说，现在销售真的不重要，仍然完全处在技术开发阶段。

需求的长期真实性有很强的外部背书——联邦 20 亿美元计划、IBM 的 100 亿美元投入、Quantinuum 的 130 亿美元上市、NVIDIA 的量子-AI 集成都在押注这个方向。但当下能量化的付费需求非常薄：2025 全年营收只有 709 万美元，还同比下滑了 34%；2026 年第一季度跳到 440 万美元，主要靠一次性的硬件出货，块状、长周期、没法外推。

二、可逆性裁决

危机投资最关键的一问：现在的下跌，是可逆的情绪回撤，还是不可逆的价值损毁。

盈利模式会不会被颠覆——这里有个反常识的点：Rigetti 现在其实还没有可以被颠覆的盈利模式，它尚未建立能自我造血的商业模式，所以真正的风险不是模式被替代，而是模式始终没能建立起来。就股价而言，这轮回撤由情绪和资金轮动驱动，不是任何盈利模式被取代，因此价格层面高度可逆。何况做空比例高达流通盘的 18.77%、隐含波动率超过 100%、回补天数只有 1.24 天，这些反而是潜在的逼空燃料，情绪一旦回暖，修复会很快。

技术壁垒会不会被穿越——这才是最实质的不可逆风险。Rigetti 的超导技术有真实身位，108 比特系统已经一般可用，中位双比特门保真度做到 99.8%。但它是在和 IBM、Google 同一条超导赛道上竞争，而这两家的资源是它的几十上百倍——IBM 五年要投 100 亿美元，Rigetti 全部现金才 5.69 亿美元。如果 IBM 或 Google 在纠错和规模化上率先突破，或者离子阱、中性原子、光子等别的技术路线先到达容错量子计算，Rigetti 的超导路线可能在三年的窗口里被边缘化，而这种损毁是不可逆的。它自己的年报也承认，过去曾多次没能达成公开宣布的里程碑，也曾调整技术路线图。

产品优势会不会被复制——短期一年内复制难度高，超导制造工艺和保真度调优是真壁垒；中期三年替代风险中等偏高。行业的关注点正从"比谁比特多"转向"比谁更可靠、谁先纠错"，Rigetti 在保真度上有竞争力，但并非绝对领先。

可逆性的综合裁决是：股价的下跌是可逆的（情绪和资金驱动）；但底层的商业模式和技术路线能不能走通，是一个三到九年期、二元色彩很重的开放问题。换句话说，危机是可逆的，但"好公司"本身还没有被证明。

三、好公司裁决

人：管理层和团队

创始人已经离任，现任 CEO Subodh Kulkarni 有工程加商业化的复合背景。能观察到的管理层行为有两面：一面是 CEO 公开强调长期主义、不为短期股价所动；另一面是内部人近期在净卖出——首席技术官在五月二十九日卖了约 49.9 万股、约 1268 万美元，多名高管和董事在期权行权后减持。这些减持大多标注了预设交易计划、且发生在大涨之后，属于逢高兑现，还谈不上异常信号，但规模不算小，是治理上的一盏黄灯。公司只有 137 名员工，文化和团队稳定性缺乏足够的公开数据下强结论。

业务与产品：最弱的一环

产品定位清晰，聚焦超导处理器加云端、本地双交付。但盈利模式是最弱的环节：单季的销售管理费用 740 万美元已经超过营收 440 万美元，研发费用 2000 万美元更是远超营收，毛利时正时负。目前完全依赖资本市场输血，看不到近端的自我造血路径。所谓的高增速也要打折看——2026 年第一季度营收同比增长约 199% 听起来惊人，但基数极低、来自一次性硬件出货，而 2025 全年营收反而是下滑的。增速块状、不可外推、质量低。

行业价值、竞争力与对手

行业价值这一层目前大多还谈不上，公司还在技术开发期，没有对任何行业产生可量化的成本或效率的结构性改善。它潜在的价值在于"为超导量子提供一个独立于 IBM 的、可被政府、学术、企业采购的开放载体"，但这是期权，不是已经兑现的价值。

护城河仍在构建中：超导制造工艺、保真度调优和专利组合构成一定技术壁垒，但没有网络效应、没有明显的转换成本、也没有"品牌即品类"的心智——提到量子，公众第一个想到的是 IBM 或 Google，不是 Rigetti。最强的对手 IBM，2025 年营收 675 亿美元、净利 106 亿美元、自由现金流 147 亿美元，可以无限期地烧下去；Rigetti 全部现金 5.69 亿美元。在最强对手面前，Rigetti 是资源弱势的一方，胜出不是基准情形，而是一个期权。

财务健康：最强的一环

这是 Rigetti 最亮的部分。2026 年第一季度末，公司账上有 5.69 亿美元现金加投资，几乎没有有息负债，按当前每年约 5500 万到 6000 万美元的经营性现金消耗，理论跑道接近十年——在同类早期公司里属于顶级，大幅降低了近端的稀释和破产风险。但要注意，这个充足的弹药是用稀释换来的：2025 年通过股权融资净流入约 4.39 亿美元，股本已经升到约 3.32 亿股。

还有一个容易误读的地方：2026 年第一季度公司报了 3310 万美元的净利润，看似扭亏，其实几乎全部来自 5370 万美元的认股权证公允价值变动这一非现金项目；剔除之后，实际是 1470 万美元的经营性净亏损。所以"盈利"是会计假象，经营层面仍在持续亏损。

好公司裁决的小结是：Rigetti 是一家资产负债表优秀、技术有真实身位，但商业模式尚未被证明、且在最强对手前处于资源弱势的早期成长公司。它通过了"能不能活下去"，但还没通过"是不是一门好生意"。按危机投资的高标准，它现在更像一张有强现金背书的高质量彩票，而不是一家已经被验证的好公司。

四、价格裁决

15 法估值表

单位为美元、每股口径。这家公司处于前商业化、深度亏损阶段，现金流、盈利、分红类方法绝大多数不适用，估值主体落在资产底价、相对倍数、可比交易、分析师共识和情景加权。

多视角延展

第一，反向折现揭示现价在赌什么。当前约 75.5 亿美元市值，是保守口径下整个量子计算 2029 年市场（约 53 亿美元）的 1.4 倍。即便假设 Rigetti 在 2030 年拿下一个远大于该口径的市场的可观份额，比如某个 100 到 150 亿美元市场的一到一成半，对应约 10 到 20 亿美元营收，再给成长软件式的 10 倍市销率，公允市值约 100 到 200 亿美元、每股约 30 到 60 美元——但这要求赛道远超保守预测、Rigetti 成为领导者、加上足够长的耐心，三件事同时成立。反过来，用更现实的 2028 到 2029 年营收（8000 万到 1.5 亿美元）乘以已经折价过的 10 到 15 倍市销率，再折现回今天，每股落在约 12 到 18 美元。这正是反向折现的价值：现价不是被错杀的低价，而是已经提前计入了乐观路径的高价。

第二，资产底价。净现金 1.71 美元 / 股，每股净资产约 1.74 美元，重置成本约 2.4 到 4.5 美元。这是绝对下限，但和现价差了一个数量级，说明现价的九成以上是故事和期权价值，几乎没有资产层面的安全垫。

第三，同业相对，三家纯玩家全员高估。Rigetti、IonQ、D-Wave 的市销率都在百倍以上，按市销率口径都可被视为严重高估。更关键的是，三家里 Rigetti 的近端预期增速反而最弱——当前财年估计销售下滑约 8%，而 IonQ 增长约 89%。即便在泡沫化的同业里，Rigetti 的成长性也不占优，相对估值给不出"便宜"的结论。

第四，期权式情景加权，这是这只股票最诚实的视角。内在价值更应看作概率加权的分布，而不是一个点。失败或边缘化的情景概率并不低，估值会向资产加 IP 底压缩，每股 6 到 10 美元；niche 生存是基准情景，执行路线图、成为可信的前三超导玩家、倍数回归正常，每股 12 到 18 美元；领导者情景是小概率高赔率，三到四年内量子优势兑现、量子-AI 商用、市场远超保守预测，每股 35 到 45 美元甚至更高。

三档价值

不取机械平均，而是给出分布形状加代表方法加取舍理由。

谨慎价值约 8 美元，锚定重置成本的资产加 IP 底，再叠加现金、已兑现的高保真技术和联邦背书带来的生存溢价，相当于把公司重新定价到约四到五倍净现金。这里不取同业市销率倍数，因为谨慎情景的本质就是那个投机性的百倍倍数被压缩。

合理价值约 15 美元，锚定情景加权的 niche 生存路径，用 2028 到 2029 年营收乘以已折价的远期市销率折现回今天，再用同业市销率的低端做校验。这里明确不取分析师共识的 30.5 美元，因为它带有追涨偏差、且高于本文乐观情景下的纪律化中枢。

乐观价值约 40 美元，锚定分析师目标价的高端，加上可比交易——Quantinuum 约 130 亿美元的私募和上市标价，说明市场愿意为可信的领导者付数十亿美元。这里不外推到 52 周高点 58 美元，因为那个水平依赖的是全行业峰值的狂热倍数，而 IBM 和 Quantinuum 的集中化正在拆解这个倍数。

三档在底层驱动上严格单调：8 美元对应商业化基本失败、靠强资产存活；15 美元对应 niche 传导、倍数回归；40 美元对应成为领导者加上更大的市场。当前价 22.70 美元落在合理价值和乐观价值之间、偏中段，意味着市场已经计入了乐观路径的相当一部分概率，不存在危机投资意义上的"被错杀的极低价格"折让。

具体到三个子问题。现价相对内在价值便不便宜——不便宜，现价高于合理价值约 51%，仅相对乐观价值有空间。向下的风险有多大——大且缺乏安全垫，资产底价和现价差一个数量级，极端悲观情景下股价可轻易腰斩，量子股历史上波动剧烈，Rigetti 曾在 2023 年跌到约 1 美元区间，存在永久性资本损失的真实可能。催化剂是否清晰——可见度中等、时间不确定：2026 年底 150 比特里程碑、印度订单第四季度确认、意向书转最终协议、板块资金回流、量子优势的行业级证明，多数要么金额小、要么不可控、要么时间远。

五、空间与时间

市场空间这一层，量子计算的口径分歧巨大——保守口径 2024 年 13 亿增长到 2029 年约 53 亿美元，年复合增长约 33%；更乐观的长期口径到 2035 至 2040 年可达数百亿到千亿美元级。空间的上限足够大，支撑得起"市场空间极大"这个危机投资要素——但这恰恰是双刃剑，现价已经透支了乐观口径。Rigetti 的第二曲线在于云端可用性扩张、国际部署、量子-AI 混合，逻辑有底层支撑，但都还在投入期、没兑现收入。在超导纯玩家里它有身位但不主导，面对 IBM 和 Google 是小份额参与者。

卖出和证伪的触发条件，即便不持有也要先想清楚。价格过热的信号——隐含波动率超过 100%、做空近两成、52 周振幅超过四倍、分析师评级高度集中在看多，情绪指标已在极端区，任何接近或超过乐观价值且共识一致狂热的时刻都应视为过热。基本面恶化的识别——2026 年底的里程碑再度滑期、营收重新转为持续下滑、保真度或纠错进展被对手显著拉开，任一结构性出现都应推翻"好公司"的假设。治理红线——审计意见变更、关联交易异常、高管异常大规模减持、监管问询，目前内部人减持属逢高兑现，尚未触线，但要持续盯减持是否加速。

最后是建仓原则的直觉校验。愿不愿意成为股东——以当前价，理性投资者很难说愿意以约 750 倍市销率买入一家商业模式未证、在最强对手前处于弱势的早期公司，除非把它当作小仓位的高赔率期权。买完能不能睡踏实——最脆弱的假设是"超导路线胜出加 Rigetti 是赢家之一加量子优势三到四年兑现"，这个假设被证伪的概率不低、后果是估值数量级压缩，以现价重仓睡不踏实。三年有没有十倍空间——从现价算起，十倍要到约 227 美元、约 750 亿美元市值，这要求量子在三年内大规模商业化且 Rigetti 占据领导份额，概率很低；但若从谨慎价值约 8 美元算起，十倍到约 80 美元在领导者情景下并非不可想象。这恰好印证一点：Rigetti 的十倍逻辑，只在远低于现价的位置才成立。

最终建仓建议

三档内在价值（美元，每股）：谨慎价值 8 美元 / 合理价值 15 美元 / 乐观价值 40 美元；当前价 22.70 美元。

这只股票不构成经典危机投资意义上的买点。它确实经历了一轮可逆的、情绪和资金轮动型的回撤，跌了约 35%；它也确实拥有同类早期公司里顶级的资产负债表，5.69 亿美元现金、接近十年跑道、几乎无债，加上真实的技术身位和 1 亿美元的联邦背书。但危机投资模型要求四个要素同时成立，而这里"被情绪错杀的极低价格"这一条不成立——现价仍高于合理价值约 51%，对应约 750 倍市销率、约 1.4 倍全行业保守口径下的 2029 年市场规模，已经计入了乐观路径的相当概率，且下行没有资产安全垫。

倾向观望：只有当股价显著回落到接近谨慎价值区间，也就是资产加 IP 底、约 8 到 10 美元，才进入危机投资的射程；或者当 2026 年底 150 比特里程碑、量子优势时间表出现实质兑现，把"高质量彩票"升级为"被验证的好公司"，届时即便价格不变也值得重新评估。

主要风险包括：超导路线被 IBM 或 Google 或别的技术路线在三年窗口内超越，这是不可逆的；里程碑再度滑期，年报自己承认历史上多次滑期；估值数量级压缩，没有资产安全垫，曾跌到约 1 美元；持续稀释，高位增发是历史常态；收入块状不可外推，商业模式始终没跑通。

一句话总结：Rigetti 是一张有强现金背书、技术身位真实、但商业模式未证的高赔率彩票；危机是可逆的、空间是巨大的，但现价不是被错杀的低价——它在赌乐观路径，而不是提供安全边际。

本文是《危机投资投研法》下的分析记录，仅供参考，不构成投资建议。买卖决策请你独立判断，风险自担。

数据可得性说明

本报告研究过程中，以下类别数据本次不可得：earnings_call_transcript、social_community_sentiment、hiring_data、short_seller_report。相关分析处已注明缺口，未以估计值填充。